一、（报告出品方/作者：申万宏源研究，刘正，刘嘉玲）1、盈利与成长逻辑兼具1.1、ODM起家，自主品牌+核心零部件业务打造新成长曲线莱克电气是一家以高速电机为核心技术，从事研发、制造和销售环境清洁与健康生活 小家电的企业，主要产品涵盖环境清洁电器、园林工具、厨房电器、电机和其他产品。1994 年成立后，公司仅用时两年即成为全国最大的吸尘器企业，ODM 业务贡献主要营收；2005 年以电机为核心扩展核心零部件业务，两年后进入汽车电机领域；2009 年创建莱克自主品 牌，并逐步形成五大自主品牌矩阵，目前公司从单一产品 ODM 发展成为自主品牌、核心 零部件、ODM 三轮驱动的协同经营企业。2022 年以来，公司自主品牌+核心零部件业务成功打造成为新成长曲线。在海外需求 不振的背景下，公司主动收缩毛利率较低的 ODM 业务规模，将重心放在增速较快的自主 品牌及核心零部件业务中，自主品牌/核心零部件/ODM 业务占比由 2020 年的 10.0?4.0?6.0?构性调整为 2021 年的 16.8?5.2?8.0?而帕捷并表的收益 在 2022 年开始体现，核心零部件业务收入翻倍，占比将达到近 30?盈利能力较高的自 主品牌与核心零部件业务贡献进一步提升。自主品牌：高端定位鲜明，持续发力贡献业绩。2009 年公司借助 ODM 积累的领先的 研发、制造能力，打造高端自主品牌“LEXY 莱克”，定位高端清洁电器市场，2014 年吸 尘器即以 17.6?销售额份额位列全国第二。此后，公司发力向自主品牌转型，逐渐开发 成为五大自主品牌矩阵，目前吉米（除螨机）、碧云泉（智能净水机）销售双位数增长， 份额均稳居品类头部，且净利率高于自主品牌品类中枢，两大高端产品的放量带动公司自 主品牌净利润在 2022 年前三季度实现 50?提升，成为新业绩增长点。核心零部件：乘新能源东风，打造第二成长引擎。2005 年公司以电机为核心拓展核心 零部件业务，2007 年进入车用领域，为福特、丰田、尼桑、马自达等知名品牌供应暖风机和冷凝器电机，电机业务占比达到整体核心零部件的 80?右，随后开展铝合金压铸、精 密注塑模具等业务板块。2021 年以来新能源车需求高涨，莱克原有铝合金压铸等汽零产能 利用率超过 90?产能瓶颈已现，为进一步扩张新能源车零部件业务，公司通过扩产+投 资并购两种方式整合产能：2021 年设立全资子公司莱克新能源，用于新建新能源汽车、太 阳能等产业配套的关键零部件产能；同年收购上海帕捷 100?权，新增年产值 15 亿元， 并借此进入 Tier 1 客户供应链。收购帕捷后，公司核心零部件业务规模翻倍增长，与自主 品牌形成“两翼”共驱动公司业绩增长。1.2、产品创新力以核“芯”技术为压舱石，中高端定位鲜明吸尘器的核心参数为吸力、功率、体积，电机技术的领先让莱克吸尘器性能持续突出。 作为吸尘器的心脏，电机技术的领先让莱克吸尘器吸力更高、体积更小，在核心指标上领 先同业一代；此外，降噪也是吸尘器的重要性能指标，莱克电机的静音高效离心风机技术 显著降低工作噪音。基于强大的技术基因，公司吸尘器产品性能领先竞品，市场份额遥遥 领先，根据中怡康数据，2013 年以来公司吸尘器线下销售额份额位列第二；出口代工方面， 连续 16 年吸尘器产销量全球领先。核心技术的领先离不开研发投入，与之印证的是，莱克 具有典型的“理工”特征，研发支出占总营收比例显著高于同业，2022 年前三季度莱克研 发费用率为 5.1?吸尘器 ODM 可比公司富佳股份、德昌股份分别为 3.3?4.0?核心部件——电机参数领跑是公司产品力的来源。莱克高效微特电机产品输入功率、 真空度、吸入功率、吸入效率等代表电机核心技术的重要参数上均达到国际领先水平，电 机转速突破领跑行业，各系列均为全国首台。 公司创始人倪祖根系技术出身，因而莱克具有强劲的技术基因。1987 年倪祖根主持 2 万转高速整流子吸尘器电机国产化技术攻关，打破吸尘器电机必须依赖进口的局面；1997 年自主研发国内首台 3.3 万转/分钟吸尘器电机；2008 年转速突破 4 万转；2014 年研发全 国第一款、全球第二款 8 万转无刷直流数码电机；2015 年突破 10 万转 380W，莱克吸尘 器销额跃居市占率全国第一；2017 年突破 10 万转 450W，吸入效率 50?吸力较行业平 均性能提高 50?00?2019 年首发 10 万转 55?效（国际水平为 50?；2021 年 研发申报 12 万转低噪音超声波数码电吹风风机。莱克主要性能指标世界领先，领跑国内吸 尘器产品性能一代。性能核心指标方面，莱克长期对标全球第一大吸尘器品牌戴森，电机 转速突破紧跟戴森；产品方面，定位中高端价格带，综合性能突出。莱克吸尘器均价位于 行业头部，仅次于戴森、福维克。据上海市消保委测评，莱克吸尘器综合能力领先，在除 尘能力、降噪、多功能集成等方面均有较竞品更为优秀的表现。微特电机核心技术具有可移植性，借此开拓车用、空净器等新成长赛道。车用领域， 汽车电机产品所用微特电机与公司吸尘器配套电机在技术、工艺上相同，只在压力、吨位 数、精度上要求更高，具有显著的协同效应与一体化优势，公司完全有能力完成相关工艺 与业务拓展；自主品牌领域，公司微特电机核心技术可综合应用于各类中高端绿色家用电 器产品之中，如吸尘器产品可实现对 颗粒物 99.97?上的过滤效率，将以上技术 移植至针对 颗粒物、空气过滤要求更低的空气净化器产品中，有效实现了技术延伸 和产品品质的提升。莱克吸尘器接力 ODM 发展，吉米除螨仪、新赛道洗地机产品也使用 无刷电机进行吸力支持，新成长曲线与原业务关联性强、协同效应突出。实控人持股集中，技术基因雄厚。截至 2022 年 9 月 30 日，莱克电气实际控制人倪祖 根以直接及间接控股莱克投资、金维贸易和立达投资的方式总计持有公司 80.38?股权。 公司股权高度集中，结构稳定，实际控制人倪祖根即为公司创始人，其曾先后任苏州春花 吸尘器总厂电机工程师、电机分厂厂长、厂长助理和技术副厂长，技术经验丰富。1.3、战略转型带动收入增长，边际改善在即收入稳定增长，自主品牌+核心零部件加速贡献。公司营业收入始终保持稳定增长， 2015 年下滑系受到全球经济下行、出口承压影响，2017 年后国内消费升级趋势加速，公 司自主品牌发力并实现突破式增长，年内自主品牌销售同比增长 86.1?净利润下滑主要 系原材料价格大幅上涨与人民币兑美元升值影响），2019 年收入回落主要受中美贸易摩擦 影响，2021 年海外需求高涨，叠加公司内部战略调整，自主品牌、核心零部件贡献力量， 实现收入 79.5 亿元，同比+26.5?实现归母净利润 5.0 亿元，同比+53.2?2022 年前 三季度收入及利润更是延续了 17.4?1.7?高增速，“一体两翼”战略贡献强劲动能。国内业务占比上升，毛利率有望逐渐修复。在自主品牌+核心零部件两大业务的快速增 长下，公司国内业务占比上升，由 2012 年的 14?长至 2021 年的 29?对 ODM 业务 依赖度逐渐下降；2021 年以来由于原材料价格大幅上行拖累行业整体毛利，今年 4 月后原 材料价格高位回落，行业毛利边际改善将逐渐显现；可比公司方面，公司吸尘器出口、产 销第一，规模、客户优势使公司毛利率水平始终位于同业领先位置。2、自主品牌主动突围，产品+渠道共同发力2.1、突围吸尘器赛道，行业长期渗透率提升的逻辑不变国内吸尘器赛道增速放缓，行业竞争更加激烈，公司业务承压。莱克以吸尘器代工业 务起家，27 年累计生产吸尘器 1.6 亿台，稳定贡献收入。但目前吸尘器行业压力逐渐显现， 海外业务方面，受海外需求紧缩、上年高基数影响，2022H1 我国吸尘器出口规模同比下 滑 22.1?内销方面，国内疫情反复叠加扫地机、洗地机等新兴产品的冲击，我国吸尘器 市场规模增长承压，2021 年销售额同比下滑 8.0?增长乏力，行业竞争加剧。在此背景 下，公司积极调整产品战略布局，寻求对吸尘器赛道的突围。寻求突围，自主品牌结构调整+线上短板改善。为突破吸尘器赛道低迷现状，莱克重点 发力自主品牌吉米、碧云泉，以加速产品迭代、加大线上投入等方式抢占市场份额，同时 开拓洗地机、智能烹饪机等新品类，自主品牌中吸尘器业务占比由 2018 年的 46?降至 2020 年的 27?而除螨仪/净饮机收入贡献占比持续提升；以吸尘器出口为主的 ODM 业 务占比明显下滑，公司对吸尘器业务依赖度显著下降，自主品牌加速贡献业绩。2021 年自 主品牌整体收入同比增长 43?其中线上同比增长 60，2022 年前三季度自主品牌利 润同比增长 50?长期来看，清洁电器赛道仍有较大成长性空间： 清洁电器市场持续扩容，健康、清洗需求+产品创新驱动成长。清洁电器指用于清洁物 品和室内环境的电器，其核心品类包括无线吸尘器、扫地机、洗地机等。近年来，受益于 消费者对健康需求的关注、整体消费水平的提高，扫/洗地机、除螨仪、空气净化器等品类 快速发展。据奥维云网数据，2021 年我国清洁电器零售额达到 309 亿元，同比增长 28.9? 零售量 2980 万台，同比增长 2.6?分品类来看，扫地机（39?、吸尘器（26?仍占 据主要市场，洗地机增势强劲，两年内占比高增至 18.7?同比增长 348?成为清洁电 器的新发力赛道。对标海外，我国清洁电器渗透率快速提升的拐点在即。市场空间上，1980 年日本人均 GDP 超过 1 万美元后，吸尘器保有量维持在 95 台/百户以上的水平，韩国在 1994-2002 年间人均 GDP 超过 1 万美元后，跨越式提升至 80 台/百户；而我国城镇居民每百户吸尘器 持有量仅为 20 台，整体上升空间广阔。 我们认为，影响清洁电器消费的主要因素有两个方面，第一受整体经济环境、可支配 收入影响，第二受到消费习惯的影响，即消费者要“有钱且愿意”花在清洁电器上。观察 海外数据，清洁电器渗透率提升拐点多处于人均 GDP 快速提升、储蓄率历经拐点后下降的 阶段。数据支撑上，我们选择对标消费习惯更相近的韩国：1）经济环境方面，我们选择人均 GDP 作为指标，韩国清洁电器渗透率由 1990 年的 22?发式增长至 2000 年的 71?而 该阶段亦为韩国人均 GDP 快速增长的阶段，由 6610 美元提升至 12257 美元，观察我国 数据，目前我国清洁电器渗透率仅为 20?而人均 GDP 已达到韩国 1994 年水平，能够确 定性对标至韩国清洁电器渗透率迅速增长阶段； 2）消费习惯方面，我们采用储蓄率作为指标，1990-2000 年为韩国储蓄率拐点后下 行阶段，而我国储蓄率历经 2010 年高点后亦进入下行周期，储蓄率持续下降，消费习惯在 向日韩等国家靠拢，总体消费趋势上行。综合来看，无需困扰于短期扰动，清洁电器长期 渗透率提升的趋势不变。在渗透率提升的背景下，我们以人口保有量模型测算，未来清洁电器行业年内： 替换销量=上年度户均保有量*上年户数*更新率； 新增销量=本年度户均保有量*本年户数-上年度户均保有量*上年户数； 更新率=1/使用年限。 （由于农村保有量、户数均较低，此处采用与城镇类似模式简易估算）。 保有量上，参考日韩清洁电器由 20/40 低位发展至 70/80 高位仅经历 8 年，我们预计 至 2030 年清洁电器城镇保有量将至少达到 60 台/百户。人口上，参照国家统计局的人口 规划，预计至 2030 年城镇/农村人口分别为 10.15/4.35 亿，户均人口数分别为 2.68/3.61， 更新率为 1/5。据此计算，至 2030 年我国清洁电器年度内销量为 6458 万台，对应当前行 业空间 2.17 倍。2.2、核心产品力加持，ASP提升铺平扩张道路五大自主品牌，三大主力产品，打造差异化矩阵。公司旗下拥有 LEXY 莱克、JIMMY 吉米、Bewinch 碧云泉、SieMatic 西曼帝克、Lexcook 莱小厨五大品牌生态，满足不同使 用场景和用户需求。公司打造线上+线下双品牌组合战略，针对不同消费群体，线下品牌渗 透高端市场，提供高品质产品，线上品牌则聚焦中端市场，走个性化、时尚化、年轻化路 线，主打轻松便捷。品牌矩阵上，莱克与吉米为清洁电器双生品牌，分别着力线下/线上渠道，主推产品为 吸尘器、除螨仪、洗地机等；碧云泉为净饮机高端品牌，双线均有布局；莱小厨、西曼帝 克则为厨电双生品牌，研发智能烹饪机、智能饭煲等新兴厨电产品。收入规模上，目前吉 米、碧云泉对自主品牌贡献较高，莱克次之，莱小厨与西曼帝克规模较小。 具体产品上，净饮机、吸尘器、除螨仪为三大主力产品，2020 年内销收入贡献占比超 过 70?净饮机、吸尘器（包括洗地机）分别占比 30?右，除螨仪占比近 20?厨电 规模较小，不足 10?综合而言，2022H1 公司自主品牌业务线下销售收入同比增长 10， 碧云泉、吉米品牌线上销售收入同比增长近 50?自主品牌整体盈利同比增长近 30?功能层差异化+强劲产品力奠基，吉米/碧云泉主力产品迭代领先行业。碧云泉主打“高 端台式免安装”，掌握核心 反渗透技术，在高端净饮机领域，过滤效果基本已达到峰 值，因此更多元的场景、饮用水口感等市场丰富，碧云泉在基础过滤能力、出水量、净水 流量等方面均做到领先位置，并在挖掘高端消费者需求场景方面持续突破，优化打磨智能 泡茶、滤汤算法。G7 采用 反渗透技术+矿化弱碱技术组合，天然矿化弱碱水（） 口感甘甜，更适合泡茶、咖啡，符合国人饮水习惯，在美的 JR1857S-NF、飞利浦 ADD6800 等采用单一反渗透技术产品中脱颖而出。 吉米除螨仪在核心指标——拍打次数方面处于绝对领先地位，除螨效果更优。吉米畅 销款 B501 每分钟拍打可达 53200 次，超过价格更高的小狗 MC05，吸力、功率等方面则 较之低价格段产品有显著提升。持续提价推新，发力中高端空白价格带。碧云泉净饮机 2021 年推出 S9 主打泡茶算法 优化，温控、水控更加智能，加入天然含锶弱碱滤材，可释放多种对人体有益的矿物质， 较 S7 价格提升 3000 元；2022 年推出的 G7 采用创新 Helix 自循环长效杀菌，提升有效杀 菌率至 99.99?较 G5 提升 500 元。根据奥维数据，净饮机行业 2021 年最畅销机型为碧 云泉 R506，均价为 3276 元，2022M1-10 主力产品更迭为 R510（G7），价格提升 25? 4094 元。整体均价来看，2022M1-10 碧云泉线下/线上均价分别为 4770/3373 元，同 比提升 12.8?6.0?显著高于行业均价。吉米除螨仪采用同样增配提价战略，2021/2022 年相继推出 B506/B506 Pro，相较 B501 拍打次数提升 8800 次/分钟，集尘容量加大 1.5 升，Pro 增配智能除螨感应，价格较 B501 分别提升 200/500 元。根据久谦天猫数据，2020 年以来吉米除螨仪均价提升态势稳 定，由 2020 年 539 元提升 29.7? 2022M1-10 的 699 元。综合来看，除螨仪/净饮机 两大主力产品通过挖掘用户需求，依靠核心技术打造强劲产品力，产品更迭速度、产品参 数性能均超过同业；在性能迭代的基础上，产品持续提价推新，均价显著提升且领跑行业， 实现长期发展。ASP 提升带动毛利率增长，高端化定位、产品力加持保障后续盈利能力。产品价格的 持续提升带动公司自主品牌业务毛利率从 2020 年的 39.8?升至 2021 年的 41.8?同 时可以看到，公司产品均定位高端，除螨仪、净饮机等更是以超高产品性能定位于真空价 格带，从商业模式上来看，高端产品毛利一般较高，为产品研发、渠道铺设提供充足的现 金流保障，从而覆盖扩张支出。推新即成为主力爆品，看好未来均价持续提升。据奥维云网数据，2020 年净饮机行业 TOP1 主力机型（以销售份额计）为碧云泉 R306，均价为 4054；2021 年推出新品 R702 （N9）成为行业 TOP2 机型，均价为 8431；2022 年主推的 R509（G7）一跃成为年度 TOP1主力机型，均价为4286。除螨仪方面，吉米2021/2022年相继推出B506/B506 Pro， 2022M1-10 品牌均价较 2020 年提升 29.7?可以看到，在产品力的加持下，品牌保持每 年推出新品的节奏，且推新即成为年度爆品，拉高整体均价，我们认为在高毛利保障良好 现金流，以支撑后续研发、营销的模式下，看好公司自主品牌持续推新的能力，未来均价 有望进一步提升。2.3、渠道短板改善，线上份额快速提升线下市场易守难攻，线上市场开拓顺利，未来线上市场份额有望进一步打开。莱克、 碧云泉两大主要品牌设立初期均深耕线下渠道，线下市场易守难攻，头部厂商相对稳固。 线下渠道铺设、资金壁垒较高，覆盖的广度与深度决定了线下渠道的核心竞争力，而渠道 扩张需要时间及资金积累，短时间内难以被突破，因而线下市场更为易守难攻。而线上市 场渗透的重点在于营销、产品矩阵等，莱克自主品牌在线下先发、强产品力等优势下，进 入线上市场相对容易。公司自主品牌线下市场头部地位稳固，线上市场短板改善，份额持 续扩张带动整体销售份额提升。公司线下经销网络完备、广阔，以 200 个重点城市和 200 个百强县/区为核心区域， 坚持一城一代，GDP 1300 亿以上地级城市 200 个全部开发到位，形成了由直营分公司深 耕核心城市，区域经销商覆盖并拓展其他城市及周边市场的渠道模式，在此基础上进驻了 包含高端百货商场、高流量的购物中心、家居广场、全国 3C 连锁店、地方家电连锁店等多 种形式的超 4000 家实体零售门店。莱克线上渠道偏弱，投入加码+营销双发力谋求短板改善。清洁电器市场处于结构性调 整阶段，线上市场占比不断提升，2020 年疫情以来，线上市场增长进一步加速，占比已由 2017 年的 78.4?升至 2021 年的 88.1?电商平台的高速发展以及消费习惯的更迭带来 销售模式迭代，家电销售渠道逐渐由线下向线上电商平台转移，整体市场增长受线上渠道 拉动。莱克由于早期战略倾斜问题，线上布局晚于竞争对手，在 2019-2020 年线上渠道高 速发展阶段市场份额未有明显提升，但目前公司已认识到线上渠道短板，持续发力新兴渠 道销售。发力线上的具体措施：1.双品牌战略定位清晰，开创吉米、莱小厨品牌专攻线上渠道， 加大品牌投入。公司于 2018 年/2020 年相继开创吉米、莱小厨品牌，与传统清洁电器/小 厨电形成协同双品牌战略，专供中端市场，产品定位也适合抖音、小红书等新兴渠道。2018 年创立吉米后，线上业务收入占比持续提升，目前吉米已经成为公司自主品牌增长的重要 驱动力，2022 年前三季度占比达到 40?以小红书、知乎、B 站为主进行重点突破，与网 红 KOL 加深合作，提高品牌认知，实现了主流网络销售平台全覆盖。品牌投入方面，2021 年开始公司显著加大线上营销及品牌建设投入力度。12 月签约 迪丽热巴为代言人；加大自主品牌研发费用及品牌营销费用投入，21 年自主品牌同比增加 投入 1.2 亿元，增幅达 75?其中研发费用/营销费用较去年同期分别增加 65?6?均 占自主品牌业务收入的 10?上。公司自主品牌业务销售同比增长 43?其中线上销售同 比增长 60?上，莱克吉米除螨机、碧云泉智能净水机成为品类的头部；线下销售实现恢 复增长，同比增长 20?上；2022 年前三季度公司自主品牌净利润同比增长 50?2.发力线上品牌及新兴渠道建设，抖音双十一见成效。小家电线上销售渠道中，目前 抖音平台成长迅速，据《抖音电商家电行业洞察报告》，2021 年抖音家电品类 GMV 同比 高增 312?小家电消费占 80?上份额。2020 年抖音 GMV 超过 5000 亿元，是 2019 年的三倍有余，虽总体量仍与淘宝等传统电商存在差距，但增速迅猛，实现爆发式崛起， 2022 年双十一中抖音直播成交额已超越点淘，跃居第一。根据奥维云网用户画像，90 后 及 95 后成为了我国小家电的消费主力群体，而抖音的用户年龄结构同样趋于年轻化，六成 的用户集中在 35 岁以下。根据巨量算数，兴趣用户数量上，生活电器、厨房小电兴趣用户 量增速最高，同比分别达到 96?7?小家电内容的兴趣用户正在迅速入场。抖音渠道已 成为当下清洁电器等小家电流量的蓄水池，我们认为未来抖音等新兴电商渠道将进一步抢 滩小家电，并带来更多成长机遇。兴趣电商渠道快速崛起下，公司加大对抖音平台的投入，效果卓著。据久谦抖音数据， 莱克吉米吸尘器市场份额在今年快速提升，市占率由 2022 年 1 月 0.3?提升至 10 月的 4.5?位列第 8），双十一销售更以 7.5?份额位列第 6。除螨仪方面亦有突出表现，莱 克吉米市占率稳居抖音第一，由 2022Q1 的 18?升至 QTD（包含双十一）的 38?综合来看，净饮机、除螨仪天猫端份额快速提升，吸尘器抖音平台开拓顺利： 净饮机：碧云泉作为 2014 年成立、聚焦线下渠道的自主品牌，在线下市场方面具有先 发优势，并在 2018 年进入高速成长期。据奥维云网数据，碧云泉线下市占率由 2018 年的 29?位列第三），超越美的、沁园，2019/2020 年分别以 44?9?市占率位居行业 第一，2021 年高达 67?线下龙头地位稳固；线上市场方面，公司加大线上投入，实现 主流网络销售平台全覆盖，销售份额稳定提升，2020/2021/2022M1-10 分别达到 12.9?7.0?0.8?位列第二/第一/第一。 除螨仪：吉米创立之初即定位为互联网家居品牌，与莱克高端线下品牌配合。莱克+ 吉米除螨仪线上市占率在 2020 年以来进入快速提升阶段，据久谦天猫数据，由 2019 年的 9?升至 2021 年的 35?跃居至第一位。2.4、具有持续迭代、拓展新市场的能力莱克的另一大优势为，具有持续推新、进入新赛道的能力。作为清洁电器领域的老牌 选手，莱克亦能够紧跟行业新品类动向，2020 年洗地机兴起，莱克/吉米即推出 X7 发力洗 地机市场，2021 年推出 X8、S680 等主力产品参与竞争，线下市场份额仅次于添可；小家 电方面，2020 年以来推出的莱小厨/西曼帝克聚焦智能烹饪机产品，市场空间广阔，产品 形态未定，未来有望享受高成长红利。 洗地机一骑绝尘，整体市场活跃。据奥维云网数据，洗地机市场 2020 年真正成型，目 前仍处于导入期，2021 年销售额达到 58 亿元，同比高增 350?2022 年前三季度销售额 为 59 亿元，同比+76?对整体清洁电器赛道的贡献超过 20?成为第一驱动力。整体而言，洗地机格局未定，更多公司在加速入局。洗地机行业仍处于放量初期，产 品形态仍未有定式，目前已经解决机器操控、贴边清洁、毛发缠绕等痛点，基站方向、蒸 汽方向、多合一方向是洗地机产品主力创新、各品牌期待能够跑出爆品的三大方向。份额 上而言，添可始终稳居头部，但市场份额被更多新锐品牌逐渐蚕食，据奥维云网数据，洗 地机在销品牌数由 2020 年的 15 家快速扩张至 2021 年的 75 家，添可线上市场份额 2021 年的 70?降至 2022 年前 10 月的 55?我们认为，洗地机产品形态、市场格局未定， 更多新兴品牌具有加速入局的潜力。莱克快速开拓洗地机新市场，定位产品升级区，洗地机本质为吸尘器+电动拖把，看好 公司产品基础及渠道力。莱克能够把握清洁电器市场发展方向，并迅速推出成熟产品。莱 克洗地机销售目前主要在线下市场，依托已有渠道优势，2021 年 10 月推出主力产品天狼 星 S680 三合一洗地机（立式/手持吸尘/洗地），搭载自研优势防水大吸力电机，线下市场 份额从 0 提升至 2021 年的 16?仅次于添可。此外，洗地机具有较强的产品展示属性， 线下渠道的零售门店优势使公司更易进行消费者教育；产品定位方面，洗地机形态未定， 目前卖点在于功能复合，我们认为：1）莱克聚焦高端市场，发力产品升级区，依托吸尘器 产品优势打造多合一方向产品，莱克在吸尘器、除螨仪等方面优势均能够帮助打造集成产品；2）渠道力方面，清洁电器赛道中洗地机产品较为复杂，学习、使用门槛高，因此，消 费者教育与实地演示对于产品销售具有较强的影响力，莱克线下渠道优势显著，洗地机产 品宣传、教育具有天然优势，正在加大对于线上市场的投入，2022 年 4 月开始搭建抖音平 台，未来有望实现线上线下全渠道的快速扩张。莱小厨/西曼帝克：提前布局智能烹饪机，享广阔成长空间。莱小厨与西曼帝克仍采用 线上+线下双品牌定位，2021 年起推出自主研发的智能烹饪机、电饭煲、多功能锅等，智 能烹饪机线上市场份额达到 11?位居第四；智能烹饪机市场仍处于发展初期，2021 年 市场规模 1.94 亿元，同比+48?且品牌多以国产为主，如痛点持续改善、产品达到“好 用”临界点，未来成长值得期待。3、乘新能源风口，打造汽零第二成长曲线3.1、车用铝合金零部件需求旺盛，未来增长具强确定性公司核心零部件业务囊括四大产业集群，其中高速数码电机、铝合金精密零部件两部 分对收入贡献超过 90?2005 年公司开始以电机为核心，开拓多元化业务。微特电机亦 为汽车关键零部件，2007 年起公司切入汽车零部件赛道，为福特、丰田等提供暖风机和冷 凝器电机，此后进一步开拓铝合金压铸件、精密注塑模具、锂电池组件包等业务，2021 年 铝合金零部件业务实现收入 2.19 亿元。下游新能源车需求旺盛，公司产能瓶颈已现，通过收购+设立新厂两种方式扩产。2021 年 1 月公司投资 2.1 亿元设立全资子公司莱克新能源，用于生产新能源汽车、5G 通信设备 和工业自动化关键零部件，次年发行可转债拟募集资金 7.5 亿元用于年产 8000 万件新能源 汽车、5G 通信设备和工业自动化产业配套的关键零部件新建项目，以莱克新能源作为实施 主体。莱克新能源项目占地 10 万平方米，总投资 13.5 亿元，预计 2022 年年底全面竣工； 2021 年 12 月收购上海帕捷并于 2022 年并表，2022H1 铝合金零部件业务营收同比增长 超过 700?核心零部件业务营收翻倍增长。铝合金材料符合轻量化需求，立足新能源车高增市场，未来空间广阔。目前下游新能 源车正处于快速发展风口，据 EV-volumes 数据，2021 年全球新能源汽车销量已达 675.0 万辆，同比增长 108.3?2020 年至 2025 年的复合增长率为 40.3?我国新能源汽车行 业也呈现快速增长的态势，据中国汽车工业协会数据，2021 年我国新能源车产量达到 351 万辆，同比增长 165?而铝合金零部件是新能源车的重要上游部件。新能源汽车由电池驱动，因而动力受电池重量、动力电池续航里程的制约，轻量化需 求突出，单车用铝量明显高于传统燃油车，铝合金零部件在新能源汽车中应用有望进一步 提升。在缓解新能源车里程续航焦虑上，轻量化的能效提升效果显著，据美国铝协会数据， 新能源车减重 10?够提升效能 6.3?而车身薄板件用铝合金代替钢板可使车身重量降 低约 40?0?据中国汽车工程学会数据，2020/2025/2030 年我国单车重量需较 2015 年分别减重 10?0?5?对应单车用铝量将达到 190/250/350kg。以铝合金为代表的 轻量化零部件凭借材质轻、强度高、生产成本低等优点替代原用钢铁材料，开辟高成长新 赛道，2021 年我国车用铝合金压铸行业市场规模达到 1051 亿元，同比增长 12?受益于未来新能源车渗透率提升+轻量化趋势，铝合金零部件未来增长具有强确定性。 我们对新能源车用铝市场进行测算： 乘用车、新能源车销量：根据申万汽车组预测； 单车用铝量：根据工信部《节能与新能源技术路线图》，我国 2025 年新能源车单车用 铝量目标为 250kg/辆； 据此进行计算，2022 年我国车用铝合金市场规模将达到 1225 亿元，同比增长 16.6? 2021-2025 年 4 年间 CAGR 达到 9.8?其中新能源车铝合金市场 2022 年规模将达到 432 亿元，同比高增 114.7?4 年间 CAGR 高达 46.1?市场空间广阔，未来成长具有高确 定性。3.2、收购帕捷进入Tier1梯队，整合产能+客户资源行业集中度提升趋势确定，竞争核心在于客户资源与产能。供给端来看，车用铝合金 零部件行业市场集中度较低，但呈现稳步提升态势，2021 年 CR6 为 16.3?较 2019 年 提升 4.0pcts。车用铝合金零部件行业竞争的核心壁垒在于客户资源与产能，为保证产品精 度、强度，加工设备价格较高，需要进行长期高水平资本投入；同时，下游整车厂在选择 供应商时，有一套严格的质量体系认证、审核标准，为保证产品质量稳定性、产品的可追 溯性并节省后期测试成本，下游企业一般不会轻易更换相应零部件的配套供应商，供应关 系长期且稳固。头部企业均具备客户资源优势，也相继采用 IPO/发行可转债等方式募集资 金进行扩产，因此，随着新能源车对于铝合金零部件要求的提升、头部企业规模优势体现， 行业集中度提升是大势所趋，因而新能源车带来的市场增长上，头部企业将深度受益。帕捷位于铝合金零部件行业第一梯队，优质客户资源+领先的产能布局贡献未来增量。 若以 2021 年营收进行计算，上海帕捷铝压铸业务收入为 7.3 亿元，收入体量位于行业第一 梯队（第六名泉峰股份压铸业务收入为 11 亿元）。客户资源上，帕捷的主要客户为海外知 名的整车厂商，为福特、克莱斯勒、大众、奔驰、宝马等供货。截至 2022 年 3 月 31 日， 在手订单总金额约 65 亿人民币，主要将在未来的 3-5 年逐步消化。我们认为，收购帕捷对于莱克核心零部件业务具有较强的协同效应。莱克客户资源以 国内厂商为主，21 年拿到蔚来、小鹏、长城等的新能源订单，通过收购帕捷拿到 Tier1 牌 照，能够进入更多国内新能源车厂、整合海外客户，实现客户资源共享；产能布局上，截 至 2022 年 3 月 31 日（并表帕捷后），莱克核心零部件产能利用率仍达到 90.67?产销 率 100.63?可见莱克、帕捷产能均处于高位，借力莱克可转债发行，未来产能能够得到 保障，加速打造第二成长曲线。4、ODM拨云见日，边际改善在即海外业务主要采用 ODM 模式，核心能力突出。莱克海外代工主要产品包括吸尘器、 园林工具、空气净化器、厨房电器等，业务开展较早，核心竞争力主要体现在几个方面： 1）技术及制造能力领先，自供电机打造产品优势。莱克电机技术显著领先同业，出口 的吸尘器、园林工具等产品均利用自产微特电机，成本端亦具有优势；2）产能领先，具有 较强规模优势。莱克连续 16 年全球吸尘器产销量行业领先，据欧睿国际数据，2021 年全 球吸尘器销量 1.5 亿台，莱克年产吸尘器 1500 万台左右，约占全球供给的 10?规模优 势显著；3）与海外知名小家电客户建立长期稳定关系。公司吸尘器业务与 100 多个品牌 合作，销往 60 多个国家，为伊莱克斯、鲨客、必胜、飞利浦、博世和日立等全球市占率居 前的吸尘器企业提供代工，长期深度绑定。吸尘器/园林工具出口规模稳健增长，ODM 未来具持续增长空间。受益于我国整体吸 尘器、园林工具等品类出口规模的持续扩张，公司 ODM 业务作为营收主干稳健增长， 2016-2021 年我国吸尘器出口规模年均复合增长率达到 13.70?2021 年，我国园林机械 出口额 40.77 亿美元，同比增长 46.86?公司作为行业龙头，享受规模扩张红利，2021 年 ODM 出口业务销售同比增长 23?其中园林工具（+50?、空气净化器（+95? 出口业务实现大幅增长。长期来看，全球吸尘器等清洁电器仍具广阔成长空间，我国是全 球吸尘器最主要制造国，莱克则以自身技术+客户+规模优势为依托，长期受益于行业增长。 同时，增加空气净化器、吹风机、厨电等新产品和新品类出口，亦打开新市场的销售增长 空间。ODM 业务藏器待时，人民币贬值+原材料价格下行盈利有望边际改善。2021 年以来 受到欧洲地缘冲突、全球 CPI 走高美联储持续加息等影响，海外需求受到一定抑制，清洁 电器出口代工企业业务均有所收缩，但莱克在毛利率普遍承压的情况下仍然高于同业。2021 年，代工同业公司均出现毛利缩减，新宝股份/富佳股份毛利率（ODM/境外）同比下滑 5.1 pcts/ 2.4 pcts，莱克 ODM 业务毛利率亦有所下滑，但仍处于行业高位。我们认为，莱克 ODM 业务历史悠久，技术、客户、规模三大核心竞争力加持下，未来随着外需改善仍将持 续贡献业绩。短期来看，ODM 业务边际改善趋势明确。ODM 业务毛利较低，易受原材料价格等成 本波动影响，2022 年 3 月以来，大宗原材料价格高位回落，截至 2022 年 11 月 25 日， LME 铜、LME 铝价较年内峰值深度回调 25?1?同时，人民币兑美元汇率年内快速贬 值，较年初高位下降 13?利好出口企业，原材料价格下跌叠加人民币贬值将充分带动公 司 ODM 业务盈利修复。5、盈利预测在以下关键假设下，我们对莱克电气进行盈利预测： 1、自主品牌业务：公司自主品牌业务定位高端，核心产品依靠核心技术持续迭代拉高 均价，碧云泉 22 年最畅销机型 G7 相较 21年R506价格提升25?吉米除螨仪均价由 20 年的 539 元提升 29.7? 2022M1-10 的 699元；线上渠道扩张初见成效，拉动各品类市 占率不断提升，两者叠加有望拉动自主品牌业务收入快速增长。分品类来看，我们认为净 饮机、除螨仪业务将进一步贡献收入，预计 2022-2024年净饮机销量同比增长4?0??价格同比提升 5?0?5?除螨仪销量同比增长12?5?0?价格同比提升 10?3?5?吸尘器业务由于扩展洗地机新品类，2022-2024年销量同比增长 4?8?0?价格同比提升 6?5?0?2、ODM 业务：2022 年受欧洲地缘冲突、全球 CPI 走高美联储持续加息等影响，海 外需求受到一定抑制，公司 ODM 业务有所收缩，2022 年 M1-10 家电全品类出口额同比 下滑 11?吸尘器同比下滑 20?我们预计 2022-2024 年公司 ODM 业务销量同比 -4?1?2?价格同比+4???综合来看，我们预计 2022-2024 年 ODM 业 务实现营收 53.49/55.10/57.33 亿元，同比增长 0.1???3、核心零部件业务：下游新能源车需求旺盛，铝合金材料符合轻量化需求，根据我们 测算，新能源车用铝合金零部件 2022 年市场规模将达到 432 亿元，2021-2025 年间 CAGR 达到 46.1?未来成长具有高确定性。我们预计 2022 年莱克新能源竣工后，23 年起产能 进入爬坡阶段，2022-2024 年公司铝合金压铸业务收入规模分别为 2.52/6.52/16.52 亿元， 增速分别为 15?59?53?帕捷 2022 年开始并表，根据可转债报告中披露的在手订 单及公司业绩指引，预计 2022-2024 年实现收入 15.33/17.17/18.38 亿元，同比增长 22?2??公司电机等其他核心零部件预计实现收入 10.20/10.71/11.25 亿元，同比 增长 5???综合来看，我们预计 2022-2024 年公司核心零部件业务实现营收 28.06/34.41/46.14 亿元，同比增长 135.6?2.6?4.1? 综上，我们看好公司自主品牌业务量价齐升、ODM 业务底部修复、核心零部件业务快 速成长，但由于公司出口业务占比仍较大，受人民币兑美元汇率影响弹性较高，2022 年 11 月以来人民币兑美元阶段性升值对公司业绩有抵减作用，我们小幅下调公司盈利预测。 预 计 2022-2024 年公司分别可实现营收 96.1/108.8/126.8 亿 元 ， 同 比 增 长 20.9?3.3?6.5， 实 现 归 母 净 利 润 10.49/11.66/12.98 亿 元 ， 同 比 增 长 108.7?1.2?1.3?（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）精选报告来源：【未来智库】「链接」；而我国城镇居民每百户吸尘器 持有量仅为 20 台，整体上升空间广阔。 我们认为，影响清洁电器消费的主要因素有两个方面，第一受整体经济环境、可支配 收入影响，第二受到消费习惯的影响，即消费者要“有钱且愿意”花在清洁电器上。观察 海外数据，清洁电器渗透率提升拐点多处于人均 GDP 快速提升、储蓄率历经拐点后下降的 阶段。数据支撑上，我们选择对标消费习惯更相近的韩国：1）经济环境方面，我们选择人均 GDP 作为指标，韩国清洁电器渗透率由 1990 年的 22?发式增长至 2000 年的 71?而 该阶段亦为韩国人均 GDP 快速增长的阶段，由 6610 美元提升至 12257 美元，观察我国 数据，目前我国清洁电器渗透率仅为 20?而人均 GDP 已达到韩国 1994 年水平，能够确 定性对标至韩国清洁电器渗透率迅速增长阶段； 2）消费习惯方面，我们采用储蓄率作为指标，1990-2000 年为韩国储蓄率拐点后下 行阶段，而我国储蓄率历经 2010 年高点后亦进入下行周期，储蓄率持续下降，消费习惯在 向日韩等国家靠拢，总体消费趋势上行。综合来看，无需困扰于短期扰动，清洁电器长期 渗透率提升的趋势不变。在渗透率提升的背景下，我们以人口保有量模型测算，未来清洁电器行业年内： 替换销量=上年度户均保有量*上年户数*更新率； 新增销量=本年度户均保有量*本年户数-上年度户均保有量*上年户数； 更新率=1/使用年限。 （由于农村保有量、户数均较低，此处采用与城镇类似模式简易估算）。 保有量上，参考日韩清洁电器由 20/40 低位发展至 70/80 高位仅经历 8 年，我们预计 至 2030 年清洁电器城镇保有量将至少达到 60 台/百户。人口上，参照国家统计局的人口 规划，预计至 2030 年城镇/农村人口分别为 10.15/4.35 亿，户均人口数分别为 2.68/3.61， 更新率为 1/5。据此计算，至 2030 年我国清洁电器年度内销量为 6458 万台，对应当前行 业空间 2.17 倍。2.2、核心产品力加持，ASP提升铺平扩张道路五大自主品牌，三大主力产品，打造差异化矩阵。公司旗下拥有 LEXY 莱克、JIMMY 吉米、Bewinch 碧云泉、SieMatic 西曼帝克、Lexcook 莱小厨五大品牌生态，满足不同使 用场景和用户需求。公司打造线上+线下双品牌组合战略，针对不同消费群体，线下品牌渗 透高端市场，提供高品质产品，线上品牌则聚焦中端市场，走个性化、时尚化、年轻化路 线，主打轻松便捷。品牌矩阵上，莱克与吉米为清洁电器双生品牌，分别着力线下/线上渠道，主推产品为 吸尘器、除螨仪、洗地机等；碧云泉为净饮机高端品牌，双线均有布局；莱小厨、西曼帝 克则为厨电双生品牌，研发智能烹饪机、智能饭煲等新兴厨电产品。收入规模上，目前吉 米、碧云泉对自主品牌贡献较高，莱克次之，莱小厨与西曼帝克规模较小。 具体产品上，净饮机、吸尘器、除螨仪为三大主力产品，2020 年内销收入贡献占比超 过 70?净饮机、吸尘器（包括洗地机）分别占比 30?右，除螨仪占比近 20?厨电 规模较小，不足 10?综合而言，2022H1 公司自主品牌业务线下销售收入同比增长 10， 碧云泉、吉米品牌线上销售收入同比增长近 50?自主品牌整体盈利同比增长近 30?功能层差异化+强劲产品力奠基，吉米/碧云泉主力产品迭代领先行业。碧云泉主打“高 端台式免安装”，掌握核心 反渗透技术，在高端净饮机领域，过滤效果基本已达到峰 值，因此更多元的场景、饮用水口感等市场丰富，碧云泉在基础过滤能力、出水量、净水 流量等方面均做到领先位置，并在挖掘高端消费者需求场景方面持续突破，优化打磨智能 泡茶、滤汤算法。G7 采用 反渗透技术+矿化弱碱技术组合，天然矿化弱碱水（） 口感甘甜，更适合泡茶、咖啡，符合国人饮水习惯，在美的 JR1857S-NF、飞利浦 ADD6800 等采用单一反渗透技术产品中脱颖而出。 吉米除螨仪在核心指标——拍打次数方面处于绝对领先地位，除螨效果更优。吉米畅 销款 B501 每分钟拍打可达 53200 次，超过价格更高的小狗 MC05，吸力、功率等方面则 较之低价格段产品有显著提升。持续提价推新，发力中高端空白价格带。碧云泉净饮机 2021 年推出 S9 主打泡茶算法 优化，温控、水控更加智能，加入天然含锶弱碱滤材，可释放多种对人体有益的矿物质， 较 S7 价格提升 3000 元；2022 年推出的 G7 采用创新 Helix 自循环长效杀菌，提升有效杀 菌率至 99.99?较 G5 提升 500 元。根据奥维数据，净饮机行业 2021 年最畅销机型为碧 云泉 R506，均价为 3276 元，2022M1-10 主力产品更迭为 R510（G7），价格提升 25? 4094 元。整体均价来看，2022M1-10 碧云泉线下/线上均价分别为 4770/3373 元，同 比提升 12.8?6.0?显著高于行业均价。吉米除螨仪采用同样增配提价战略，2021/2022 年相继推出 B506/B506 Pro，相较 B501 拍打次数提升 8800 次/分钟，集尘容量加大 1.5 升，Pro 增配智能除螨感应，价格较 B501 分别提升 200/500 元。根据久谦天猫数据，2020 年以来吉米除螨仪均价提升态势稳 定，由 2020 年 539 元提升 29.7? 2022M1-10 的 699 元。综合来看，除螨仪/净饮机 两大主力产品通过挖掘用户需求，依靠核心技术打造强劲产品力，产品更迭速度、产品参 数性能均超过同业；在性能迭代的基础上，产品持续提价推新，均价显著提升且领跑行业， 实现长期发展。ASP 提升带动毛利率增长，高端化定位、产品力加持保障后续盈利能力。产品价格的 持续提升带动公司自主品牌业务毛利率从 2020 年的 39.8?升至 2021 年的 41.8?同 时可以看到，公司产品均定位高端，除螨仪、净饮机等更是以超高产品性能定位于真空价 格带，从商业模式上来看，高端产品毛利一般较高，为产品研发、渠道铺设提供充足的现 金流保障，从而覆盖扩张支出。推新即成为主力爆品，看好未来均价持续提升。据奥维云网数据，2020 年净饮机行业 TOP1 主力机型（以销售份额计）为碧云泉 R306，均价为 4054；2021 年推出新品 R702 （N9）成为行业 TOP2 机型，均价为 8431；2022 年主推的 R509（G7）一跃成为年度 TOP1主力机型，均价为4286。除螨仪方面，吉米2021/2022年相继推出B506/B506 Pro， 2022M1-10 品牌均价较 2020 年提升 29.7?可以看到，在产品力的加持下，品牌保持每 年推出新品的节奏，且推新即成为年度爆品，拉高整体均价，我们认为在高毛利保障良好 现金流，以支撑后续研发、营销的模式下，看好公司自主品牌持续推新的能力，未来均价 有望进一步提升。2.3、渠道短板改善，线上份额快速提升线下市场易守难攻，线上市场开拓顺利，未来线上市场份额有望进一步打开。莱克、 碧云泉两大主要品牌设立初期均深耕线下渠道，线下市场易守难攻，头部厂商相对稳固。 线下渠道铺设、资金壁垒较高，覆盖的广度与深度决定了线下渠道的核心竞争力，而渠道 扩张需要时间及资金积累，短时间内难以被突破，因而线下市场更为易守难攻。而线上市 场渗透的重点在于营销、产品矩阵等，莱克自主品牌在线下先发、强产品力等优势下，进 入线上市场相对容易。公司自主品牌线下市场头部地位稳固，线上市场短板改善，份额持 续扩张带动整体销售份额提升。公司线下经销网络完备、广阔，以 200 个重点城市和 200 个百强县/区为核心区域， 坚持一城一代，GDP 1300 亿以上地级城市 200 个全部开发到位，形成了由直营分公司深 耕核心城市，区域经销商覆盖并拓展其他城市及周边市场的渠道模式，在此基础上进驻了 包含高端百货商场、高流量的购物中心、家居广场、全国 3C 连锁店、地方家电连锁店等多 种形式的超 4000 家实体零售门店。莱克线上渠道偏弱，投入加码+营销双发力谋求短板改善。清洁电器市场处于结构性调 整阶段，线上市场占比不断提升，2020 年疫情以来，线上市场增长进一步加速，占比已由 2017 年的 78.4?升至 2021 年的 88.1?电商平台的高速发展以及消费习惯的更迭带来 销售模式迭代，家电销售渠道逐渐由线下向线上电商平台转移，整体市场增长受线上渠道 拉动。莱克由于早期战略倾斜问题，线上布局晚于竞争对手，在 2019-2020 年线上渠道高 速发展阶段市场份额未有明显提升，但目前公司已认识到线上渠道短板，持续发力新兴渠 道销售。发力线上的具体措施：1.双品牌战略定位清晰，开创吉米、莱小厨品牌专攻线上渠道， 加大品牌投入。公司于 2018 年/2020 年相继开创吉米、莱小厨品牌，与传统清洁电器/小 厨电形成协同双品牌战略，专供中端市场，产品定位也适合抖音、小红书等新兴渠道。2018 年创立吉米后，线上业务收入占比持续提升，目前吉米已经成为公司自主品牌增长的重要 驱动力，2022 年前三季度占比达到 40?以小红书、知乎、B 站为主进行重点突破，与网 红 KOL 加深合作，提高品牌认知，实现了主流网络销售平台全覆盖。品牌投入方面，2021 年开始公司显著加大线上营销及品牌建设投入力度。12 月签约 迪丽热巴为代言人；加大自主品牌研发费用及品牌营销费用投入，21 年自主品牌同比增加 投入 1.2 亿元，增幅达 75?其中研发费用/营销费用较去年同期分别增加 65?6?均 占自主品牌业务收入的 10?上。公司自主品牌业务销售同比增长 43?其中线上销售同 比增长 60?上，莱克吉米除螨机、碧云泉智能净水机成为品类的头部；线下销售实现恢 复增长，同比增长 20?上；2022 年前三季度公司自主品牌净利润同比增长 50?2.发力线上品牌及新兴渠道建设，抖音双十一见成效。小家电线上销售渠道中，目前 抖音平台成长迅速，据《抖音电商家电行业洞察报告》，2021 年抖音家电品类 GMV 同比 高增 312?小家电消费占 80?上份额。2020 年抖音 GMV 超过 5000 亿元，是 2019 年的三倍有余，虽总体量仍与淘宝等传统电商存在差距，但增速迅猛，实现爆发式崛起， 2022 年双十一中抖音直播成交额已超越点淘，跃居第一。根据奥维云网用户画像，90 后 及 95 后成为了我国小家电的消费主力群体，而抖音的用户年龄结构同样趋于年轻化，六成 的用户集中在 35 岁以下。根据巨量算数，兴趣用户数量上，生活电器、厨房小电兴趣用户 量增速最高，同比分别达到 96?7?小家电内容的兴趣用户正在迅速入场。抖音渠道已 成为当下清洁电器等小家电流量的蓄水池，我们认为未来抖音等新兴电商渠道将进一步抢 滩小家电，并带来更多成长机遇。兴趣电商渠道快速崛起下，公司加大对抖音平台的投入，效果卓著。据久谦抖音数据， 莱克吉米吸尘器市场份额在今年快速提升，市占率由 2022 年 1 月 0.3?提升至 10 月的 4.5?位列第 8），双十一销售更以 7.5?份额位列第 6。除螨仪方面亦有突出表现，莱 克吉米市占率稳居抖音第一，由 2022Q1 的 18?升至 QTD（包含双十一）的 38?综合来看，净饮机、除螨仪天猫端份额快速提升，吸尘器抖音平台开拓顺利： 净饮机：碧云泉作为 2014 年成立、聚焦线下渠道的自主品牌，在线下市场方面具有先 发优势，并在 2018 年进入高速成长期。据奥维云网数据，碧云泉线下市占率由 2018 年的 29?位列第三），超越美的、沁园，2019/2020 年分别以 44?9?市占率位居行业 第一，2021 年高达 67?线下龙头地位稳固；线上市场方面，公司加大线上投入，实现 主流网络销售平台全覆盖，销售份额稳定提升，2020/2021/2022M1-10 分别达到 12.9?7.0?0.8?位列第二/第一/第一。 除螨仪：吉米创立之初即定位为互联网家居品牌，与莱克高端线下品牌配合。莱克+ 吉米除螨仪线上市占率在 2020 年以来进入快速提升阶段，据久谦天猫数据，由 2019 年的 9?升至 2021 年的 35?跃居至第一位。2.4、具有持续迭代、拓展新市场的能力莱克的另一大优势为，具有持续推新、进入新赛道的能力。作为清洁电器领域的老牌 选手，莱克亦能够紧跟行业新品类动向，2020 年洗地机兴起，莱克/吉米即推出 X7 发力洗 地机市场，2021 年推出 X8、S680 等主力产品参与竞争，线下市场份额仅次于添可；小家 电方面，2020 年以来推出的莱小厨/西曼帝克聚焦智能烹饪机产品，市场空间广阔，产品 形态未定，未来有望享受高成长红利。 洗地机一骑绝尘，整体市场活跃。据奥维云网数据，洗地机市场 2020 年真正成型，目 前仍处于导入期，2021 年销售额达到 58 亿元，同比高增 350?2022 年前三季度销售额 为 59 亿元，同比+76?对整体清洁电器赛道的贡献超过 20?成为第一驱动力。整体而言，洗地机格局未定，更多公司在加速入局。洗地机行业仍处于放量初期，产 品形态仍未有定式，目前已经解决机器操控、贴边清洁、毛发缠绕等痛点，基站方向、蒸 汽方向、多合一方向是洗地机产品主力创新、各品牌期待能够跑出爆品的三大方向。份额 上而言，添可始终稳居头部，但市场份额被更多新锐品牌逐渐蚕食，据奥维云网数据，洗 地机在销品牌数由 2020 年的 15 家快速扩张至 2021 年的 75 家，添可线上市场份额 2021 年的 70?降至 2022 年前 10 月的 55?我们认为，洗地机产品形态、市场格局未定， 更多新兴品牌具有加速入局的潜力。莱克快速开拓洗地机新市场，定位产品升级区，洗地机本质为吸尘器+电动拖把，看好 公司产品基础及渠道力。莱克能够把握清洁电器市场发展方向，并迅速推出成熟产品。莱 克洗地机销售目前主要在线下市场，依托已有渠道优势，2021 年 10 月推出主力产品天狼 星 S680 三合一洗地机（立式/手持吸尘/洗地），搭载自研优势防水大吸力电机，线下市场 份额从 0 提升至 2021 年的 16?仅次于添可。此外，洗地机具有较强的产品展示属性， 线下渠道的零售门店优势使公司更易进行消费者教育；产品定位方面，洗地机形态未定， 目前卖点在于功能复合，我们认为：1）莱克聚焦高端市场，发力产品升级区，依托吸尘器 产品优势打造多合一方向产品，莱克在吸尘器、除螨仪等方面优势均能够帮助打造集成产品；2）渠道力方面，清洁电器赛道中洗地机产品较为复杂，学习、使用门槛高，因此，消 费者教育与实地演示对于产品销售具有较强的影响力，莱克线下渠道优势显著，洗地机产 品宣传、教育具有天然优势，正在加大对于线上市场的投入，2022 年 4 月开始搭建抖音平 台，未来有望实现线上线下全渠道的快速扩张。莱小厨/西曼帝克：提前布局智能烹饪机，享广阔成长空间。莱小厨与西曼帝克仍采用 线上+线下双品牌定位，2021 年起推出自主研发的智能烹饪机、电饭煲、多功能锅等，智 能烹饪机线上市场份额达到 11?位居第四；智能烹饪机市场仍处于发展初期，2021 年 市场规模 1.94 亿元，同比+48?且品牌多以国产为主，如痛点持续改善、产品达到“好 用”临界点，未来成长值得期待。3、乘新能源风口，打造汽零第二成长曲线3.1、车用铝合金零部件需求旺盛，未来增长具强确定性公司核心零部件业务囊括四大产业集群，其中高速数码电机、铝合金精密零部件两部 分对收入贡献超过 90?2005 年公司开始以电机为核心，开拓多元化业务。微特电机亦 为汽车关键零部件，2007 年起公司切入汽车零部件赛道，为福特、丰田等提供暖风机和冷 凝器电机，此后进一步开拓铝合金压铸件、精密注塑模具、锂电池组件包等业务，2021 年 铝合金零部件业务实现收入 2.19 亿元。下游新能源车需求旺盛，公司产能瓶颈已现，通过收购+设立新厂两种方式扩产。2021 年 1 月公司投资 2.1 亿元设立全资子公司莱克新能源，用于生产新能源汽车、5G 通信设备 和工业自动化关键零部件，次年发行可转债拟募集资金 7.5 亿元用于年产 8000 万件新能源 汽车、5G 通信设备和工业自动化产业配套的关键零部件新建项目，以莱克新能源作为实施 主体。莱克新能源项目占地 10 万平方米，总投资 13.5 亿元，预计 2022 年年底全面竣工； 2021 年 12 月收购上海帕捷并于 2022 年并表，2022H1 铝合金零部件业务营收同比增长 超过 700?核心零部件业务营收翻倍增长。铝合金材料符合轻量化需求，立足新能源车高增市场，未来空间广阔。目前下游新能 源车正处于快速发展风口，据 EV-volumes 数据，2021 年全球新能源汽车销量已达 675.0 万辆，同比增长 108.3?2020 年至 2025 年的复合增长率为 40.3?我国新能源汽车行 业也呈现快速增长的态势，据中国汽车工业协会数据，2021 年我国新能源车产量达到 351 万辆，同比增长 165?而铝合金零部件是新能源车的重要上游部件。新能源汽车由电池驱动，因而动力受电池重量、动力电池续航里程的制约，轻量化需 求突出，单车用铝量明显高于传统燃油车，铝合金零部件在新能源汽车中应用有望进一步 提升。在缓解新能源车里程续航焦虑上，轻量化的能效提升效果显著，据美国铝协会数据， 新能源车减重 10?够提升效能 6.3?而车身薄板件用铝合金代替钢板可使车身重量降 低约 40?0?据中国汽车工程学会数据，2020/2025/2030 年我国单车重量需较 2015 年分别减重 10?0?5?对应单车用铝量将达到 190/250/350kg。以铝合金为代表的 轻量化零部件凭借材质轻、强度高、生产成本低等优点替代原用钢铁材料，开辟高成长新 赛道，2021 年我国车用铝合金压铸行业市场规模达到 1051 亿元，同比增长 12?受益于未来新能源车渗透率提升+轻量化趋势，铝合金零部件未来增长具有强确定性。 我们对新能源车用铝市场进行测算： 乘用车、新能源车销量：根据申万汽车组预测； 单车用铝量：根据工信部《节能与新能源技术路线图》，我国 2025 年新能源车单车用 铝量目标为 250kg/辆； 据此进行计算，2022 年我国车用铝合金市场规模将达到 1225 亿元，同比增长 16.6? 2021-2025 年 4 年间 CAGR 达到 9.8?其中新能源车铝合金市场 2022 年规模将达到 432 亿元，同比高增 114.7?4 年间 CAGR 高达 46.1?市场空间广阔，未来成长具有高确 定性。3.2、收购帕捷进入Tier1梯队，整合产能+客户资源行业集中度提升趋势确定，竞争核心在于客户资源与产能。供给端来看，车用铝合金 零部件行业市场集中度较低，但呈现稳步提升态势，2021 年 CR6 为 16.3?较 2019 年 提升 4.0pcts。车用铝合金零部件行业竞争的核心壁垒在于客户资源与产能，为保证产品精 度、强度，加工设备价格较高，需要进行长期高水平资本投入；同时，下游整车厂在选择 供应商时，有一套严格的质量体系认证、审核标准，为保证产品质量稳定性、产品的可追 溯性并节省后期测试成本，下游企业一般不会轻易更换相应零部件的配套供应商，供应关 系长期且稳固。头部企业均具备客户资源优势，也相继采用 IPO/发行可转债等方式募集资 金进行扩产，因此，随着新能源车对于铝合金零部件要求的提升、头部企业规模优势体现， 行业集中度提升是大势所趋，因而新能源车带来的市场增长上，头部企业将深度受益。帕捷位于铝合金零部件行业第一梯队，优质客户资源+领先的产能布局贡献未来增量。 若以 2021 年营收进行计算，上海帕捷铝压铸业务收入为 7.3 亿元，收入体量位于行业第一 梯队（第六名泉峰股份压铸业务收入为 11 亿元）。客户资源上，帕捷的主要客户为海外知 名的整车厂商，为福特、克莱斯勒、大众、奔驰、宝马等供货。截至 2022 年 3 月 31 日， 在手订单总金额约 65 亿人民币，主要将在未来的 3-5 年逐步消化。我们认为，收购帕捷对于莱克核心零部件业务具有较强的协同效应。莱克客户资源以 国内厂商为主，21 年拿到蔚来、小鹏、长城等的新能源订单，通过收购帕捷拿到 Tier1 牌 照，能够进入更多国内新能源车厂、整合海外客户，实现客户资源共享；产能布局上，截 至 2022 年 3 月 31 日（并表帕捷后），莱克核心零部件产能利用率仍达到 90.67?产销 率 100.63?可见莱克、帕捷产能均处于高位，借力莱克可转债发行，未来产能能够得到 保障，加速打造第二成长曲线。4、ODM拨云见日，边际改善在即海外业务主要采用 ODM 模式，核心能力突出。莱克海外代工主要产品包括吸尘器、 园林工具、空气净化器、厨房电器等，业务开展较早，核心竞争力主要体现在几个方面： 1）技术及制造能力领先，自供电机打造产品优势。莱克电机技术显著领先同业，出口 的吸尘器、园林工具等产品均利用自产微特电机，成本端亦具有优势；2）产能领先，具有 较强规模优势。莱克连续 16 年全球吸尘器产销量行业领先，据欧睿国际数据，2021 年全 球吸尘器销量 1.5 亿台，莱克年产吸尘器 1500 万台左右，约占全球供给的 10?规模优 势显著；3）与海外知名小家电客户建立长期稳定关系。公司吸尘器业务与 100 多个品牌 合作，销往 60 多个国家，为伊莱克斯、鲨客、必胜、飞利浦、博世和日立等全球市占率居 前的吸尘器企业提供代工，长期深度绑定。吸尘器/园林工具出口规模稳健增长，ODM 未来具持续增长空间。受益于我国整体吸 尘器、园林工具等品类出口规模的持续扩张，公司 ODM 业务作为营收主干稳健增长， 2016-2021 年我国吸尘器出口规模年均复合增长率达到 13.70?2021 年，我国园林机械 出口额 40.77 亿美元，同比增长 46.86?公司作为行业龙头，享受规模扩张红利，2021 年 ODM 出口业务销售同比增长 23?其中园林工具（+50?、空气净化器（+95? 出口业务实现大幅增长。长期来看，全球吸尘器等清洁电器仍具广阔成长空间，我国是全 球吸尘器最主要制造国，莱克则以自身技术+客户+规模优势为依托，长期受益于行业增长。 同时，增加空气净化器、吹风机、厨电等新产品和新品类出口，亦打开新市场的销售增长 空间。ODM 业务藏器待时，人民币贬值+原材料价格下行盈利有望边际改善。2021 年以来 受到欧洲地缘冲突、全球 CPI 走高美联储持续加息等影响，海外需求受到一定抑制，清洁 电器出口代工企业业务均有所收缩，但莱克在毛利率普遍承压的情况下仍然高于同业。2021 年，代工同业公司均出现毛利缩减，新宝股份/富佳股份毛利率（ODM/境外）同比下滑 5.1 pcts/ 2.4 pcts，莱克 ODM 业务毛利率亦有所下滑，但仍处于行业高位。我们认为，莱克 ODM 业务历史悠久，技术、客户、规模三大核心竞争力加持下，未来随着外需改善仍将持 续贡献业绩。短期来看，ODM 业务边际改善趋势明确。ODM 业务毛利较低，易受原材料价格等成 本波动影响，2022 年 3 月以来，大宗原材料价格高位回落，截至 2022 年 11 月 25 日， LME 铜、LME 铝价较年内峰值深度回调 25?1?同时，人民币兑美元汇率年内快速贬 值，较年初高位下降 13?利好出口企业，原材料价格下跌叠加人民币贬值将充分带动公 司 ODM 业务盈利修复。5、盈利预测在以下关键假设下，我们对莱克电气进行盈利预测： 1、自主品牌业务：公司自主品牌业务定位高端，核心产品依靠核心技术持续迭代拉高 均价，碧云泉 22 年最畅销机型 G7 相较 21年R506价格提升25?吉米除螨仪均价由 20 年的 539 元提升 29.7? 2022M1-10 的 699元；线上渠道扩张初见成效，拉动各品类市 占率不断提升，两者叠加有望拉动自主品牌业务收入快速增长。分品类来看，我们认为净 饮机、除螨仪业务将进一步贡献收入，预计 2022-2024年净饮机销量同比增长4?0??价格同比提升 5?0?5?除螨仪销量同比增长12?5?0?价格同比提升 10?3?5?吸尘器业务由于扩展洗地机新品类，2022-2024年销量同比增长 4?8?0?价格同比提升 6?5?0?2、ODM 业务：2022 年受欧洲地缘冲突、全球 CPI 走高美联储持续加息等影响，海 外需求受到一定抑制，公司 ODM 业务有所收缩，2022 年 M1-10 家电全品类出口额同比 下滑 11?吸尘器同比下滑 20?我们预计 2022-2024 年公司 ODM 业务销量同比 -4?1?2?价格同比+4???综合来看，我们预计 2022-2024 年 ODM 业 务实现营收 53.49/55.10/57.33 亿元，同比增长 0.1???3、核心零部件业务：下游新能源车需求旺盛，铝合金材料符合轻量化需求，根据我们 测算，新能源车用铝合金零部件 2022 年市场规模将达到 432 亿元，2021-2025 年间 CAGR 达到 46.1?未来成长具有高确定性。我们预计 2022 年莱克新能源竣工后，23 年起产能 进入爬坡阶段，2022-2024 年公司铝合金压铸业务收入规模分别为 2.52/6.52/16.52 亿元， 增速分别为 15?59?53?帕捷 2022 年开始并表，根据可转债报告中披露的在手订 单及公司业绩指引，预计 2022-2024 年实现收入 15.33/17.17/18.38 亿元，同比增长 22?2??公司电机等其他核心零部件预计实现收入 10.20/10.71/11.25 亿元，同比 增长 5???综合来看，我们预计 2022-2024 年公司核心零部件业务实现营收 28.06/34.41/46.14 亿元，同比增长 135.6?2.6?4.1? 综上，我们看好公司自主品牌业务量价齐升、ODM 业务底部修复、核心零部件业务快 速成长，但由于公司出口业务占比仍较大，受人民币兑美元汇率影响弹性较高，2022 年 11 月以来人民币兑美元阶段性升值对公司业绩有抵减作用，我们小幅下调公司盈利预测。 预 计 2022-2024 年公司分别可实现营收 96.1/108.8/126.8 亿 元 ， 同 比 增 长 20.9?3.3?6.5， 实 现 归 母 净 利 润 10.49/11.66/12.98 亿 元 ， 同 比 增 长 108.7?1.2?1.3?（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）精选报告来源：【未来智库】「链接」3.2022年度领军家电班第八期开课学习、思变、聚焦，家电制造业破局新思路
有人说，读过的书，走过的路，见过的人，决定你成为什么样的人。标杆企业游学是当下全球公认的企业家高效学习方式之一：在游中学、在学中做，游学不仅是眼界的扩展，资源人脉的联结加法；更是思维的升级、先进经验和知识的融合。问道标杆，站在时代最前沿，洞悉未来趋势与机遇，让中小企业和转型中的企业找到自己的“赋能之手”！南京、苏州、无锡、南通、徐州、镇江、宁波…… 自2019年首次开课至今，“吾道中人”在越来越多的城市留下他们的足迹——南 京南京，不仅坐拥“六朝古都”“十朝都会”之桂冠，更兼“天下文枢”“博爱之都”之美誉。厚重的历史积淀深深烙进这座城市的骨子里，在创新的激活下正释放无限潜能。金箔集团董事局主席、吾道导师江宝全授课这里有金箔集团千年非遗的匠心独运、精妙绝伦。南钢党委书记、董事长，吾道导师黄一新授课亦有南钢集团国之重器的实力强劲、气势恢宏。苏 州中国最强地级市，实至名归，但却不止步于此。推进制造业迈向全球价值链中高端，以创新高峰筑起产业高地，苏州这座制造大市正全力向制造强市迈进。沙钢集团董事长沈彬分享在苏州，参访沙钢集团，领略重工制造的磅礴之美。莱克电气董事长、吾道导师倪祖根授课在苏州，实探莱克电气，解码全球清洁之王的“智”造之道。苏州纳微科技董事长江必旺分享在苏州，观摩纳微科技，见证小小微球攻克“卡脖子”核心技术、填补国产空白的突围之路。无 锡它久负百年工商名城的盛名，是中国民族工商业的发祥地，是乡镇企业“异军突起”的热土，是“苏南模式”公认的发源地，用“四千四万”精神谱写“万亿之城”发展新篇章。在长三角最“心脏”的位置，无锡，一点居中，藏宝于此。走进荣毅仁纪念馆，共同探寻荣氏家族企业家在百年创业中锻造而成、在代际传承中不断丰富的民族工商企业家精神内核和时代价值。江阴企业家协会会长、吾道导师俞亚鹏授课“中国制造业第一县”江阴在此，走进中信泰富特钢集团，实地探访千亿特钢龙头的百年发展之路。法尔胜泓昇集团董事局主席、吾道导师周建松授课走进法尔胜泓昇集团，揭秘两代法尔胜人是如何将一根“绳子”的故事讲到极致，为中国制造业书写了一段从低端模仿到创新超越的传奇。远东控股集团董事局主席、吾道导师蒋锡培授课“中国陶都”宜兴在此，走进远东控股集团，切身感受远东在前沿科技领域的不断探索。南 通据江海之会，扼南北之喉，浩浩汤汤的长江水锻造了“包容汇通，敢为人先”的南通城市精神，近代著名实业家张謇规划建设了“中国近代第一城”。吾道一期、二期学员先后参观南通博物苑，踏寻先贤足迹，探源通商精神。百年激荡，南通制造从无到有，由弱变强。近年来，南通制造更是不断蝶变，历史悠久的“轻纺之都”，正加速向长三角北翼高端制造基地转型。中南控股集团董事局主席、吾道导师陈锦石授课在中南控股集团，领悟中南铁军在“过剩时代”仍能屹立潮头的进取意志和创变智慧。通富微电董事长、吾道导师石明达授课在通富微电总部，描摹“半导体封测龙头”深耕技术创新、引领国际角逐的产业报国之路。徐 州彭祖封地，楚汉之源；五省通衢，古风彭城，拥有千万人口的中国工程机械之都——徐州，在历史的交叠中已成为全国性综合交通枢纽、华北重要门户城市、“一带一路”重要节点城市，作为“淮海经济区中心城市”的徐州正不断蓄势蝶变，向现代化都市迈进。徐工有限、徐工机械董事长、党委书记，吾道导师王民授课走进徐工，探访中国第一、世界第三的工程机械领跑者背后的“数智”支撑。淮海控股集团董事长、吾道导师安继文致辞走进淮海控股集团，在全国规模最大、实力最强的微型车辆制造基地，感受淮海控股杰出成绩背后的创新力量。镇 江“一水横陈，连岗三面，做出争雄势”，历史上的镇江曾经奋力奔跑。东吴争雄创业地、六朝名城是京口、千年漕运兴镇江，最终奔跑出一座历史文化名城。从历史到今天，无论是顺境还是逆势，奔跑的姿态、奋斗的精神早已融入镇江商人的基因。大全集团有限公司总裁、吾道导师徐翔授课在大全集团，近距离感受高质、高效、精准的数字化之美。恒顺醋业CIO苏欣宁分享在恒顺集团，开启一场跨越古今、融贯传统匠心与现代科技的问道之旅。建华建材集团董事长、吾道导师王刚授课在建华建材，切身感受其在“走正道、负责任、心中有别人”的企业文化中，如何围绕混凝土将产品与技术做到极致。宁 波吾道省外游学首站，为什么选择了宁波？虽然位于包邮区，被一众网红江南城市包围，这座风光了千百年的城市却选择了一条硬核的发展道路——凭借着全国千分之一的土地面积培育了占全国7.69?国家级制造业单项冠军企业，也是中国南方唯一的第二产业占比超过第三产业的副省级城市。宁波就像一个饱经风浪的老者，早已过了在意名利场上的虚荣的年纪，而选择留在无人注意的地方，守住制造业的根基。宁波工业互联网研究院院长、中控技术创始人、蓝卓工业互联网创始人、吾道导师褚健授课走进宁波工业互联网研究院，见证国产工业软件的成长与成熟。方太集团名誉董事长茅理翔分享走进方太集团，体悟厨电行业首家百亿企业的精益美学与文化理念。公牛集团董事、副总裁周正华分享走进公牛集团，探寻“做一款用不坏的插座”理念背后的“质”造与“智”造。百余载承积厚蕴，千万里筑道而行。挑战、压力、机会并存，尽管新生代企业家的面前不再有可供复制的样本和案例，但放眼华夏大地，来自老一辈实业人源源不断的精神哺育和力量支持正在凝聚。2019年，28 位中国领军企业家，效法苏商先贤、共襄实学教育，创立吾道书院，追寻实业之道；今天，与日新月异的时代背景相呼应的，是更多的实业导师（40位）走进吾道课堂，是吾道课程从未止步的迭代升级。吾道四期依托既有的教学资源和办学经验，将倾力打造“三重导师阵容”，精心设计“1+1+1+N课程体系”，推动形成“共生式成长生态”，真正让学员领悟产投视野、实学智慧。2022，吾道书院期待你的到来。二、测试成功!新能源汽车极寒技术取得重大突破,无惧零下30度严寒
孙逢春院士在采访中表示，本次极寒测试的成功，标志着中国新能源 汽车 在全气候电池、低温增焓空调、全气候整车控制三项核心关键技术方面处于世界领先水平，为新能源 汽车 突破严寒禁区奠定了坚实的技术基础。此次测试解决了极寒环境下新能源汽车里程焦虑的痛点，在此基础上，也验证了我国的新能源汽车在全气候电池、低温增焓空调、全气候整车控制三项核心关键技术方面处于世界领先水平，也为后续突破严寒禁区奠定了坚实的技术基础。今年1月，北汽新能源在黑龙江成功进行了低温测试，电池温度从-18℃到18℃仅用了300秒左右，这一核心关键技术方面处于世界领先水平，为新能源汽车突破严寒禁区奠定坚实的技术基础。经过专业技术人员的上霜之后，小鹏P5整个车身及风挡玻璃已经结满霜花。在此次冬季续航测试中，官方NEDC续航500公里的雷诺江铃羿最终在空调设置全程为 23℃、两档风，外界最低气温零下15度的情况下跑出了352公里的实际续航表现，达到官方给出的续航里程的 724%。三、原标题：谁说浓眉大眼的公司就不爱转型蹭概念？科达制造既当又立，业绩大增285?大股东高位套现12亿作者 | 木鱼编辑 | 小白不知不觉，又到了新一年的年报季，各大上市公司2021年年报陆续现身。还是那句话：几家欢喜几家愁。有守候在一线主业、兢兢业业取得佳绩，终于可以昂首挺胸的；有赶上了风口、追上了热点、捡了大便宜，翻身屌丝把歌唱的；还有没追上、没赶上、没捡到，在一旁苟着生怕被发现的。说到中间迫不及待的这波，过去一年，风云君印象最深的当然是那些“锂先锋”们啊。这不，风云君又蹲到了一位新朋友——科达制造，于2002年上市，目前处于无实控人状态。业绩涨，股价涨，大股东要跑啦！1 2021年利润增长285?strong>2022年3月31日，科达制造早早的就发布了2021年年报，实现了业绩大涨：营业收入97.97亿元，同比增长了34.24?归母净利润10.06亿元，同比增长了284.60?从数字上来看，这份成绩单确实值得拿出来炫耀炫耀。年报显示，科达制造的业绩增长，主要来自主营的陶瓷机械装备业务，收入同比增长了48.50?为82.40亿元，毛利率也增长了1.25个百分点。2 第一大股东高位减持套现近12亿元但风云君觉得，科达制造似乎更希望大家关注其另一项仅有4.32亿元收入的业务，名为“锂电材料”。毕竟规模大不大不重要，重要的是这能让科达制造搭上了热门概念“得锂不饶人”啊。不难想象，科达制造2021年的股价肯定也是涨的不错的。若有老铁仍心存疑虑也不要紧，现在可以手动切换至咱们市值风云APP的行情栏目亲自确认，方便极了。（数据来源：人见人爱的市值风云APP）见此涨势，风云君长期百乐门代客泊车训练出来的职业敏感性马上就出来了：顺手切换到资讯栏目浏览了一番，果然公告里正躺着许多份减持公告。（数据来源：花见花开的市值风云APP）走进一看，股东减持也是姿势各异，有股份冻结被动减持的新华联，还有连续减持忘记窗口期的高管周鹏。不过，风云君最感兴趣的，还是其第一大股东梁桐灿的减持动作。2021年8月23日-11月18日期间，梁桐灿通过大宗交易连续减持了5，570万股，金额合计11.72亿元，减持价格大都在20元/股附近。而这期间，最高股价也就26.78元。说是高位减持，也着实不为过。这位梁桐灿，还是宏宇集团的实控人，但对于上市公司来说是一位新人，2011年进入股东名单，后于2018年增持5?为第四大股东，2020年参与定增成为第一大股东。也就是说，在此之前，梁桐灿是一路增持上市公司股份。手欠的风云君在这里做了个统计：之前的增持，梁桐灿大约花费了18.34亿元；再一算，梁桐灿只减持了手中不到30?股份，就已经套现了11.72亿元。这简直就是赚翻了。最后，风云君还发现，在2020年底、2021年初，梁桐灿曾从上市公司的第四大股东、董事长边程手中接手了3370万股，均价4.42元-7.40元不等。恐怕，边董事长看到盆钵体满的老梁，要哭晕在厕所了吧。果然，上市公司从来不辜负风云君的多管闲事。科达机电时代那么，这难道又是一家套路公司？不信谣不传谣的风云君要说，出乎意料和意料之中都有。上市公司曾两次更名，最开始名为“科达机电”，后更名“科达洁能”，最后在2020年7月改为现在的“科达制造”。风云君干脆就沿着这条线，带大家从“科达机电”开始看起。1 陶瓷机械界小有名气科达制造的前身为顺德陶机，成立于1996年。从名字就可以看出，科达制造是靠陶瓷机械起家的。这么说吧，科达制造曾靠自主研发多次填补国内机械行业的空白，例如：中国第一台陶瓷磨边机、第一台刮平定厚机、第一条瓷质砖抛光线、第一条釉面抛光线、第一台3，200吨全自动液压压砖机等等。即使到了现在，科达制造仍是国内唯一一家能够提供整厂整线建陶设备的制造企业。总之，人家在建筑陶瓷也算小有名气。2 并购最大的竞争对手上市之后，科达制造继续发展自己的主业。其中最具里程碑的一件事，是2011年收购恒力泰。这是科达制造在国内陶机行业一个强有力、且唯一的竞争对手，这次并购成为国内陶瓷装备领域最大的一笔资产重组，也让科达制造进一步巩固了自己的龙头地位。在当时，恒力泰的拿手产品是其研发制造的液压自动压砖机，并且在海外市场也有一定的名气。在2018年，恒力泰还成功生产了36，000吨压机，是全球传统模框压制成型式最大吨位压机。3 拓展海外小有成就此外，借助恒力泰在海外市场的名气，科达制造开始向外拓展。好听点说，这是第二件具有里程碑意义的决定。2015年开始，科达制造在非洲推出“合资建厂+整线销售”的模式，在肯尼亚、加纳、坦桑尼亚、塞内加尔、赞比亚5国合资建设并运营陶瓷厂。这一经营模式在最近显现出了不小的优势。根据公告，疫情爆发后，非洲地区的陶瓷进口受限，本土的部分陶瓷厂停产，但当地的需求又持续增加。科达制造借助当地公司的优势，抢占市场。特别是2021年，完成新增建筑陶瓷生产线的投产后获得不少市场份额，成为业绩增长的重要原因之一。非洲之外，其建材机械产品还会销往东南亚、欧洲等地。4 也曾遭遇挫折同时，科达制造也在向建材装备行业拓展，但发展的并不顺利。2008年，科达制造成功研制了墙材成型装备墙材压机，进入墙材机械市场。为加快这一业务的发展，其在2012年收购了新铭丰，主要产品为加气混凝土装备机械。借此，科达制造已经成功配齐了新型墙材机械装备中，两种最重要的机械装备。并购新铭丰一共花费了3.10亿元，同时确认了1.89亿元的商誉，可见其增值率也是不低的。作为回报，新铭丰的原股东也做出了业绩承诺。从最后的结果来看，新铭丰顺利完成了业绩承诺。但从过程来看，新铭丰的业绩在持续下滑。狡猾的是，上市公司自2015年开始，便不再披露新铭丰的业绩。但从那一年确认的0.65亿元的商誉减值也可以推测出，新铭丰的业绩大概率并不好看。5 业绩波动增长，2021年大增说完故事，咱们再来看看陶瓷机械业务的业绩表现。按照年报中的表述，科达制造的陶瓷机械业务亚洲第一、全球第二，是有实力的。不过，从行业属性来看，陶瓷机械行业对下游建筑陶瓷制造业具有一定依赖性，与房地产、城镇化、新农村建设等息息相关，属于明显的周期性行业。而科达制造的陶瓷机械业务，也跟随大环境起起落落。好消息是，整体还是增长的。特别是2017年以来，面临原材料涨价、行业竞争加剧、环保监管增强等不利，科达制造的业绩增长离不开海外，特别是非洲市场的拓展。进入科达洁能时代，惨败！说到这里，对于科达制造本身来说，还是好消息居多的。但从下文开始，风向就要变了。2014年，上市公司进入科达洁能时代，而噩梦早就已经开始了。面对行业的起伏波动，科达制造也开始探索新业务，2007年开始建设研发基地，宣布进入清洁煤气化领域。此后，科达制造在这一业务上，主要做了四件事：一是清洁煤气化系统关键技术在2009年取得突破，投资成立安徽洁能（全称：安徽科达洁能股份有限公司），主要产品为清洁燃煤制气设备；二是2010年成立沈阳洁能（全称：沈阳科达洁能燃气有限公司），开展清洁能源服务；三是2013年收购东大泰隆（后更名为科达东大国际工程有限公司）100?权，拓展至冶金行业，从事工程设计与总承包；四是2015年收购江苏科行（全称：江苏科行环保科技有限公司）72?权，从事末端烟气治理设备业务。咱们一一来看。1 沈阳洁能从未盈利沈阳洁能是在2013年正式投入运营的，之后一直处于亏损状态。至于原因，上市公司也罗列了许多，比如：传统煤气切换至相对价格较高的洁净煤气的意愿不高，东北气候严寒影响户外作业，当地工业园区竞争加剧等等。说来说去，就是不从自身找原因。但这些客观因素，不应该在做投资尽调时候，就应该考虑到吗？到2018年，沈阳洁能直接停止经营了。因此，上市公司对相关的固定资产计提了5.4亿元的减值准备。总之，从可得到的数据来看，2014-2019年期间，沈阳洁能合计亏损金额高达11.81亿元，更不用提那些看不见的沉没成本了。2 东大泰隆老戏码，一过承诺期就变脸再来看东大泰隆。2014年1月，东大泰隆的净资产只有6，235.19万元，评估值为3.31亿元，增值率为430.76?也因此产生了2.33亿元的商誉。东大泰隆的原股东承诺，2013-2015年度净利润不低于12，104.18万元（扣非后），实际实现12，420.85万元，顺利完成了业绩。说实话，完成率并不高。果然，东大泰隆又上演了风云君再熟悉不过的戏码：承诺期一结束，业绩就变脸了。2017年，东大泰隆实现净利润2，409.04万元，直接腰斩。变脸之后剧情自然是资产减值了。2018年，东大泰隆的商誉减值1.58亿元。3 高价收购江苏科行，结局还是商誉减值2018年，一同计提减值的还有江苏科行的全部商誉，金额为7，559.68万元。上市公司在2015年收购江苏科行72?权时，花费了1.80亿元。金额看似不多，但有意思的是，并购时，双方还基于江苏科行未来的盈利能力，将1.82亿元的估值，进一步提高至2.50亿元。但一看结局，风云君真忍不住要位上市公司的眼光“点赞”。4 高溢价收购安徽科达股权放在最后说的安徽科达，算是相对成功的，但也只能说是相对。这是科达制造自主研发的一项技术，主要为下游企业提供清洁煤气化装备以及相关服务，提高煤炭的综合利用效率，比较符合如今的环保之风。但风云君要特别说的，是在2016年的一笔交易。这一年，科达制造手中持有安徽科达68.44?权，并计划通过发行股份再收购剩余的31.44?权。当时，安徽科达的净资产5.13亿元，评估值25.54亿元，增值率379.44?不论是绝对值还是相对率，都不低。后来因为股价大跌，便改为现金收购，价格由8.06亿元降至3.79亿元，收购比例改为27.96?虽然价格降了不少，但鉴于当时的股市行情，再考虑多则三年、少则一年的限售期，到手的现金也是香得很。而安徽科达的剩余股东共190多名，大多为任职于上市公司或其他下属子公司的员工，更有高管及亲属。那么，安徽科达的质地如何？然而，上市公司却从未在年报中单独披露安徽科达的业绩，不知是真的不重要，还是不敢。从整个环保洁能板块来看，收入规模与陶瓷机械业务相比还是有很大差距的，大约只有其1/4。2016年之后，这一板块只在2019年风光了一年，随后便发生了收入和毛利率的大幅下滑。2021年，毛利率有所改善，收入依旧没有起色。对此，上市公司解释说：因为公司决定收缩环保洁能业务，回归主业。换句话说，如果安徽科达的业绩表现稍微有点不错，上市公司还会这么说吗？回过头看，当初选择拿钱退出的安徽科达的高管们，有没有占上市公司的便宜呢？进入科达制造时代，搭上锂资源科达制造名义上是回归主业，但实际却仍在寻找新的转型，即新能源，这也是其2021年业绩和股价双走高的重要原因。其实，科达制造最早是在2015年进入新能源行业的，当年收购了漳州石墨100?权，增加了锂电池负极材料业务。2016年，眼看着新能源汽车越来越热，科达制造正式将锂业务纳入重点，并筹划定增募资。最终，科达制造募集到11.86亿元，并计划拿出4.77亿元，建设“年产2万吨锂电池系列负极材料项目”。后来，这一项目的投资规模大幅缩水至2.00亿元，还因为技术路线问题未能按时建成投产。再后来，科达制造又选择不再披露，不知是不是就此不了了之。2017年，科达制造还投资了蓝科锂业，2021年贡献了4.44亿元投资收益。但是，蓝科锂业目前只是一家参股公司，并未纳入其合并报表。而2021年，科达制造自身的锂业务就又有意思了，实现营业收入4.32亿元，同比下滑了0.56?风云君看到这就想说，2021年人尽皆知的大好行情下，随便拿出一家有锂业务的上市公司，就是业绩大涨。而科达制造的相关收入竟还略有下滑，实在是不容易啊。转型后遗症一通折腾之后，科达制造在2019年决定重新聚焦主业，确定了建材机械、锂电材料两大主业。但走错路总是要付出代价的，科达制造的转型也留下了许多后遗症。收入上尚看不出太大的问题，2021年实现97.97亿元。根据上文的资产减值，风云君也能大概猜到，其利润不会好看。没错，特别是在2018年，沈阳洁能、东大泰隆、江苏科行三项资产的减值，直接让其归母净利润亏损了5.89亿元。直到2020年，科达制造的业绩都没能完全恢复。2021年，在陶瓷机械业务的拉动下，业绩才开始要走向正轨，归母净利润、扣非归母净利润分别为10.06亿元、9.52亿元。科达制造自2002年上市以来的经营发展，主要有三条路线，分别是：沿着主业陶瓷建筑向外延伸，跨行业进入环保洁能、新能源行业。目前来看，陶瓷建筑业务的拓展是成功居多，而疫情期间的业绩增长，也主要是多亏了这一板块。环保洁能基本是全线溃败，确实带来不小的创伤，也基本处于被放弃的阶段。科达制造似乎还不舍得放弃新能源，而在高景气时都没能实现收入增长的锂业务，热度过去后会如何，咱就不拆穿了。事实再一次证明，对于大多数公司来说，想要通过外延并购快速进入一个陌生的行业，成功率是多么的低。免责声明：本报告（文章）是基于上市公司的公众公司属性、以上市公司根据其法定义务公开披露的信息（包括但不限于临时公告、定期报告和官方互动平台等）为核心依据的独立第三方研究；市值风云力求报告（文章）所载内容及观点客观公正，但不保证其准确性、完整性、及时性等；本报告（文章）中的信息或所表述的意见不构成任何投资建议，市值风云不对因使用本报告所采取的任何行动承担任何责任。以上内容为市值风云APP原创未获授权 转载必究2.科达制造第一大股东梁桐灿解除质押3200万股及质押1600万股
